La convergence du TMM vers le taux directeur de la BCT constitue, en apparence, le signe d'une transmission monétaire efficace. En Tunisie, cette convergence s'est récemment matérialisée par un TMM stabilisé à 6,9 % puis 7 %, pour un taux directeur maintenu à 7 %. Pourtant, derrière cette égalisation se cache une réalité plus complexe ; celle d'un marché monétaire atone, où l'alignement ne traduit pas une dynamique active du crédit, mais plutôt un équilibre ‘’passif’’ alimenté par une liquidité abondante et une demande de financement privé défaillante.
L'écart entre le TMM et le taux directeur est structurellement encadré par le corridor des facilités permanentes de la BCT. Le TMM ne peut s'écarter durablement de cette fourchette, dont les bornes sont fixées par les taux de la facilité de dépôt (plancher) et de la facilité de prêt marginal (plafond). Un écart positif (TMM > taux directeur) signale une tension de liquidité. C’est que les banques déficitaires se refinanceraient au plafond, tirant le taux moyen vers le haut. Un écart négatif (TMM < taux directeur) traduit au contraire une liquidité excédentaire ; les banques excédentaires plaçant leurs fonds au plancher. En Tunisie, l'écart observé est quasi nul, ce qui indique un équilibre de liquidité maîtrisé par la BCT, mais dont la composition mérite examen.
L'analyse des facteurs autonomes de liquidité révèle que la convergence actuelle ne résulte pas d'une demande dynamique de refinancement, mais d'une abondance de liquidités provenant de sources hors marché. Au deuxième trimestre, les banques ont bénéficié d'un retour de cash de l'ordre de 1,7 milliard de dinars et d'apports nets de devises d'environ 1,46 milliard de dinars . Parallèlement, les besoins de refinancement auprès de la BCT ont diminué, le volume global moyen passant à 10,9 MdsD, en baisse de 321 millions par rapport au trimestre précédent. Les banques disposent donc de liquidités sans avoir besoin d'emprunter massivement, ce qui détend mécaniquement le TMM et le cale sur le taux directeur.
Cette configuration s'explique également par la raréfaction des alternatives de placement à rendement élevé. Les crédits au secteur privé peinent à décoller, et les banques se tournent massivement vers les titres publics. Cette éviction du crédit privé par la dette souveraine enferme les ressources bancaires dans un circuit financier déconnecté de l'économie réelle. Le TMM se stabilise au niveau du taux directeur non pas parce que le marché est florissant, mais parce que les banques n'ont ni la demande ni l'incitation pour prêter davantage au secteur productif.
Cette convergence passive a des implications majeures :
(1) elle affaiblit la portée du taux directeur comme signal de relance. Maintenir un taux directeur à 7 % dans un contexte où le TMM s'y aligne mécaniquement ne garantit nullement que le coût du crédit baisse pour les entreprises et les ménages. La transmission vers les taux débiteurs reste réelle mais hétérogène. La BCT reconnaît que les crédits à la consommation sont historiquement les moins sensibles aux variations du TMM.
(2) la BCT privilégie une gestion de la liquidité par les volumes plutôt que par les taux, comme en témoigne la récente hausse du taux de réserves obligatoires de 1 % à 3 %. Cette mesure vise à immobiliser une partie de la liquidité excédentaire, mais risque de peser sur la capacité des banques à financer les PME, accentuant l'effet d'éviction au détriment de l'investissement privé.
En somme, la convergence du TMM vers le taux directeur en Tunisie est moins le symptôme d'une politique monétaire efficace (qui devrait être analysée ailleurs) que celui d'une répression financière de type locale, donnant lieu à un cercle vicieux,
(I) Atone de la demande/offre de crédit privé :les entreprises reportent leurs investissements, les banques ne trouvent pas de projets privés solvables à financer (crédits à moyen et long terme en recul de 0,4 % en 2025),
(II) Fuite vers les titres publics :les banques achètent massivement des titres souverains (1/3 des crédits bancaires en août 2025, contre 15 % en 2019), détournant les ressources de l'économie réelle,
(III) Accumulation de liquidités excédentaires sur le marché interbancaire : les fonds non prêtés à l'économie s'échangent entre banques excédentaires, le TMM se cale sur le taux directeur sans que les volumes d'échanges ne gonflent,
(IV) Persistance du déficit public et retour à (I) ci-dessus.
La question n'est donc pas de savoir si le TMM converge, mais pourquoi il con*verge. En l'occurrence, parce que le marché monétaire tourne en cercle vicieux (I-IV), faute de demande de crédit et d’alternatives de placement.